摘要

目前，如何構建市場導向的綠色技術創新體系得到政府、市場、企業、學界等多方重視，綠色技術創新有望成為推動綠色可持續發展的新動力。但是我國面臨著綠色技術創新能力不足，綠色產品和服務成本過高的問題，這將制約綠色發展的可持續性。要加快推動綠色技術創新，必須解決綠色技術企業面臨的一系列融資問題，構建一個有效支持綠色技術創新的金融服務體系[1]。該體系應該包括如下特點：（1）多層次的融資和風險管理模式，包括股票市場、PE/VC、投貸聯動、擔保和保險機制，以解決銀行不願貸、而風險資金不到位的問題；（2）政府提供一定的激勵機制，包括孵化、擔保、貼息等，以降低綠色技術企業的融資成本和風險溢價，緩解綠色項目的環境外部性問題；（3）提供有較長期限的資金，以滿足部分綠色技術項目回報周期長的特點；（4）建立一套適合於綠色技術和綠色PE/VC基金的界定標準和環境效益評估標準，利用數位技術提升綠色評估能力，降低評估成本。本文在這個框架之下提出了十條具體的政策建議。

關鍵詞：綠色技術創新；綠色金融；企業融資；綠色標準

Abstract

Green development is expected to become a more important new driver for sustainable and high-quality growth in the coming decades. However, China’s green agenda is faced with the problem of insufficient green technology innovation capability and the resulting high costs of green products and services. To accelerate green technology innovations, it is necessary to address a series of financing problems faced by green technology companies. In this report, we propose a series of reforms to develop a new financial services system to support green tech innovation. The new system will be featured by: (1) multi-tier financial services, including the stock market, PE/VC funds, venture loans, guarantee and insurance mechanisms, to solve the problem of overreliance on bank financing which does not have the right risk appetite; (2) government support and incentives, including incubation, guarantees, interest subsidies, to reduce the financing costs and risk premiums of green technology companies; (3) funding sources with longer-term investment horizon to align with the development cycles of green technologies; (4) an enabling environment including green tech taxonomies and standards for estimating and disclosing environmental benefits, application of digital technologies to improve the quality of green verification and reduce evaluation costs.

Keywords: Green technology innovation; green finance; corporate finance; green standard

一、引言

「十四五」作為中國經濟新舊發展動能的重要轉換期，綠色發展有望成為更為重要的新動力，以推動經濟可持續、高質量發展[2]。儘管近年來我國在推進節能減排、清潔生產、循環經濟、綠色消費等方面取得了積極成效，但在綠色發展仍然面臨一些嚴重的瓶頸。其中，最突出的一個問題是綠色技術創新不足所導致的綠色產品和服務成本過高，使得大量綠色生產（如清潔能源、電動車）和消費綠色（如節能家電、綠色建築等）的發展仍然嚴重依賴有限的政府補貼。

未來必須要通過大規模的綠色技術創新，明顯降低綠色生產、綠色消費、綠色出行的成本和價格，使得綠色經濟活動比非綠色經濟活動更有成本和價格方面的優勢。只有這樣，才能真正利用市場機制(包括價格機制)來推動資源向綠色產業配置，推動投資、生產和消費向綠色化轉型，在很少依賴政府補貼的前提下實現經濟的可持續發展。

我國政府在推動綠色經濟和綠色技術創新發展方面採取了積極的行動和政策。2019年4月，由國家發展改革委和科技部共同制定了《關於構建市場導向的綠色技術創新體系的指導意見》，同時發布了綠色產業指導目錄、綠色技術推廣目錄、綠色技術與裝備淘汰目錄，引導綠色技術創新方向，推動各行業技術裝備升級，鼓勵和引導社會資本投向綠色產業[3]。

但是，目前我國綠色技術投資仍然嚴重不足，綠色金融對於綠色技術創新的支持作用沒有充分發揮，綠色技術企業仍然面臨許多融資瓶頸。如：1)由於缺失擔保和抵押及銀行對綠色技術了解有限，綠色技術企業和項目難以從傳統金融市場（如銀行和債券市場）獲得融資; 2)由於我國私募股權和風險投資機構對綠色技術的認知和經驗不足、基金存續期較短，導致PE/VC對綠色技術的投資不足；3）綠色技術的界定、標準化和認證存在困難，綠色技術評估標準亟待建立，相關部門的政策和實施協調性有待加強；4）對綠色技術帶來的環境效益（如碳減排）進行量化、定價和收費存在困難，使得這些環境效益難以轉化為金融機構和金融市場可預期的經濟效益和未來的現金流。5）對綠色技術投資缺乏政策激勵機制，綠色技術公共投入規模相對有限，財稅、投融資等激勵機制尚待建立，市場化激勵手段相對不足。

要解決綠色技術發展面臨的一系列融資問題，必須構建一個有效支持綠色技術企業的金融服務體系。本文提出如下具體的建議。1）鼓勵銀行業金融機構針對綠色技術創新開展投貸聯動業務；2）支持銀行在巴塞爾III新規之下試點投資綠色基金；3）支持和培育專注投資於綠色技術的私募股權和創投機構；4）鼓勵保險公司開發支持綠色技術創新和綠色產品的保險產品；5）鼓勵保險、養老基金等長期資金投資於綠色PE/VC基金；6）對綠色技術創新企業提供擔保和其它類型的風險補償；7）支持地方政府、社會資本及外資設立綠色科技孵化器和產業園；8）用數位技術為綠色產品、技術和資產提供認證、貼標、評估服務；9）建立PE/VC的綠色標準和環境信息披露制度；10）建立綠色技術界定標準。

二、 綠色技術投資所面臨的融資瓶頸

綠色技術是指降低能消耗、減少污染和碳排放、改善生態的各類新興技術，涵蓋節能環保、清潔生產、清潔能源，生態保護與修復、基礎設施、生態農業等領域，以及產品設計、生產、消費、回收利用各個環節。從行為主體來看，綠色技術創新體系的構成要素主要包括企業、科研機構、政府、金融機構等。企業是綠色技術創新的主體，是綠色技術創新的需求方、發起方和實施方。科研機構是綠色技術創新的重要智力提供方，科研機構與企業的良好互動是綠色技術創新的重要支撐。政府是綠色技術創新的激勵方和受益方，一方面政府的激勵政策和機制能在很大程度上促進綠色技術企業、科研機構、金融機構參與綠色技術創新，另一方面綠色技術創新也有利於各級政府建設生態文明和可持續發展等目標的實現。金融機構通過組織市場化的金融資源投入綠色技術創新領域，實現產業、科研、政府和金融的良性循環。

儘快政府已經出台了多項支持綠色技術創新的政策文件，但目前我國企業開展綠色技術投資的力度仍然不足。比如，中國環境保護產業協會在2018年發布的全國環保產業重點企業調查報告顯示[4]，被調查的近一萬家環保企業的研發經費占營業收入的比重為3.0%，略微高於全國規模以上工業企業研發經費支出水平，但這一比例還是低於已開發國家3.8%的平均水平[5]。例如德國環保製造業企業的研發投入一般為營業收入的4%左右[6]。又如英國低碳、環境服務企業的研發投入占總營收的比重約為5%[7]。綠色技術創新活動初期投入成本巨大，從研發到產生經濟效益的周期又較長，對規模較小的企業或者缺乏創新經驗的企業，如果選擇投資短期沒有收益的綠色技術項目，可能會更快、更容易被市場淘汰[8]。導致我國綠色技術投資不足的原因有多個，本課題專注於研究綠色技術企業面臨的融資瓶頸。這些瓶頸的具體表現如下：

1. 難以從銀行等傳統渠道獲得足夠融資

一方面大多數綠色技術創新企業是輕資產的中小民營企業，缺少可抵押資產，而銀行貸款一般都要求有抵押品；另一方面大多數綠色技術項目的投資周期長（有的長達5-10年），但我國銀行傳統信貸的平均期限只有2-3年。缺少可抵押資產和期限錯配的問題導致綠色技術企業難以通過傳統金融市場，尤其是從銀行貸款渠道獲得足夠的融資[9]。另外，債券市場一般只為比較成熟的、規模較大、風險較低的企業提供融資，因此也不適用於中小綠色技術企業。

部分銀行也有支持高技術類中小企業的產品，比如投貸聯動的產品，可以幫助解決綠色技術企業的融資需求，但是與整體上龐大的中小企業數量相比，它們的資金量還是太少，比如上海和北京地區投貸聯動的年度規模只有幾十億[10]。相對於銀行貸款，中小型綠色技術企業通過網際網路金融公司（P2P）和產業金融公司獲得貸款的利率很高，有的甚至達到20%以上，一般只適合小企業短期流動資產的救急，無法作為企業中長期技術投資項目的資金來源。

2.通過私募股權和風險投資途徑獲得融資也存在困難

一般來說，技術企業的主要外部融資來源應該包括私募股權PE)和風險投資（VC）。但是，許多綠色技術企業商業模式仍不成熟，市場規模有限，且項目收益率較低，與國內私募股權（PE）和風險投資（VC）者的風險偏好也存在較大差異。

國內的PE／VC近些年的投資熱點主要集中於網際網路、生物醫藥、金融和物流運輸行業，在綠色技術企業方面的投資規模較為有限。在2018上半年，新能源和節能環保領域的PE／VC投資僅占全部行業的0.81%[11]。但是在歐美，綠色技術企業已成為許多大中型PE/VC基金的核心關注點和新的增長點。據國際金融公司的研究報告[12]，美國的PE/VC投資者在2006-2018年期間在可持續技術（sustainable technology）領域的投資達490億美元，而同期歐洲和亞洲的這一數字分別是200億美元和120億美元；同時有估算表明，美國PE/VC管理的資金中超過20%都應用了可持續和社會責任相關的投資標準。從全球範圍來看，2018年全球VC行業在清潔技術（cleantech）領域的投資占比為8.7%[13]，也遠高於中國。

一個嚴重阻礙國內PE/VC在綠色技術企業項目上投資的重要因素是投資期限錯配和投資風險過高。投資期限方面，目前國內PE/VC基金的存續期大多為5-7年，而許多綠色技術企業能夠達到IPO門檻需要7-10年的成長期，導致國內的PE/VC基金難以青睞技術企業。而美國PE/VC基金的存續期期一般在10年左右。導致這種國內外差別的一個重要原因是西方國家的PE/VC基金的主要投資人（LP）來自於養老金、保險公司和大學的捐贈基金，而這些資金本身就有長期投資的需求。相比之下，在我國這些長期資金的來源嚴重不足，許多PE/VC的投資人是企業和靠發行短中期理財產品籌資的信託公司、銀行理財公司、證券公司資管計劃等。

此外，由於綠色技術企業大多數處於成長期和產品研發期，其商業的可持續性和回報的確認需要較長時間和較高成本，對於下游消費者偏好和產品收益的難以預測性也導致了較大的市場風險，使得許多PE/VC基金望而卻步。總體而言，綠色技術企業的投資期長、高風險、項目流動性差的特質與我國PE／VC的投資偏好不符，導致這類企業不能很好地通過此種途徑獲得充足、穩定的資金來源。

3. 綠色項目面臨多種特殊的產業風險

許多使用綠色技術的項目，由於其技術特點，都面臨著其它產業所沒有的風險。比如，光伏和風力發電面臨著日照時間和風力不確定的風險，綠色建築面臨著所用技術是否夠達到節能、節水標準的風險，許多環保和節能設備面臨著性能不穩定的風險。如果用戶過於擔心這些風險，而同時缺乏相應的風險管理的工具，就會導致需求不足，從而制約綠色技術的運用和推廣。

4. 綠色技術的界定、標準化和認證存在困難

由於缺乏綠色技術的相關界定或認證標準，部分企業可能存在「洗綠」（green washing）行為，即企業聲稱將資金用於綠色技術創新，但實際上相關技術並不能產生新的環境效益，只是假借綠色技術的名義進行融資。

導致洗綠的原因包括缺失綠色技術標準、以及認證和披露要求。雖然我國已經推出了綠色信貸、綠色債券和綠色產業的界定標準(說明)，但是目前還沒有綠色技術的標準或目錄。綠色技術的標準應該使專注投資於綠色技術的PE、VC等投資機構可以便捷地界定和識別其投資標的。目前由於缺乏標準，第三方機構也無法以此標準為依據對綠色技術術進行認證,包括量化評估綠色技術項目所帶來的環境效益。

由於上述「洗綠」風險的存在，投資者在識別有投資潛力和正當動機的綠色技術企業時存在困難和疑慮，或者識別過程給投資者造成較大的額外成本。這也是當前導致綠色技術企業融資困難的原因之一。

5. 對綠色技術投資缺乏政策激勵機制

推動綠色技術創新和綠色技術企業的發展，主要應依靠市場化機制和社會資本的支持，但相關的政策激勵機制也十分重要。包括財政激勵和稅收減免等在內的政策激勵機制，一方面可以直接給綠色技術企業的發展提供便利和優惠條件，降低其成本或提高其收益；另一方面可以起到一個槓桿作用，給市場釋放積極的信號，引導私人資本和社會資本進入綠色技術領域，以有限的政府資源撬動龐大的市場資源支持綠色技術企業的發展。

雖然我國已經推出了一些支持綠色信貸和債券的激勵政策（如綠色再貸款、綠色MPA、綠色項目的擔保和貼息）,但主要用於支持採用傳統或成熟技術的項目，而早、中期的綠色技術企業和項目則由於難以獲得貸款和債券融資，因此無法享受現有的綠色金融激勵政策[14]。此外，我國地方性的碳交易市場覆蓋面有限，全國性的碳交易市場尚未啟動，因此也無法為大部分中小低碳技術企業提供激勵。

三、 關於強化金融支持綠色技術創新的建議

前文的分析中指出，雖然我國金融業已經在綠色技術進行了不少創新，但我國綠色技術創新的融資仍然面臨著一系列障礙。我們認為，要解決綠色技術發展面臨的一系列融資問題，必須構建一個有效支持綠色技術企業的金融服務體系。該體系應該包括如下特點：（1）多層次的融資和風險管理模式，包括股票市場、PE/VC、投貸聯動、擔保和保險機制，以解決銀行不願貸、而風險資金不到位的問題；（2）政府提供一定的激勵機制，包括孵化、擔保、貼息等，以降低綠色技術企業的融資成本和風險溢價，緩解綠色項目的環境外部性問題；（3）提供有較長期限的資金，以滿足部分綠色技術項目回報周期長的特點；（4）建立一套適合於綠色技術和綠色PE/VC基金的界定標準和環境效益評估標準，利用數位技術提升綠色評估能力，降低評估成本。基於以上思路，我們提出如下具體的建議。

1.鼓勵銀行業金融機構針對綠色技術創新開展投貸聯動業務

由於銀行的資金來自與客戶（如儲戶或債券投資者），因此對風險的容忍度較低，傳統的銀行一般不願介入技術類的、風險較大的項目的貸款。而銀行又管理著我國金融體系中最大比例的資金，占全部社會融資來源的80%左右，應該尋找合適的、風險可控的途徑參與支持綠色技術。我們建議，應該鼓勵銀行在綠色技術領域開展「投貸聯動」試點。投貸聯動，是指銀行與有經驗的PE/VC基金或銀行集團內設的股權投資子公司共同支持綠色技術項目，由PE/VC基金提供股權融資，銀行提供配套貸款。在這種模式下，銀行可以借力專業化的股權投資機構對項目的篩選和盡調能力，避免由於銀行內部缺乏專業人員而出現投資失誤；同時，外部或內部股權機構作為股權投資者，承擔較大的風險（和享受較高的未來收益），減少銀行在這些項目中所承擔的風險[15]。

2016年4月，銀監會將投貸聯動作為重點工作之一，並與科技部、人民銀行聯合出台了《關於支持銀行業金融機構加大創新力度開展科創企業投貸聯動試點的指導意見》。根據該意見，信貸投放由商業銀行來完成，股權融資的主體則可根據不同的投貸聯動運作模式，可以由外部風險投資機構（VC/PE）或商業銀行集團內部具備投資資格的子公司、產業投資基金來承擔；前者稱為內部投貸聯動，後者稱為外部投貸聯動。

投貸聯動的國內外案例已有不少。比如，成立於1980 年的矽谷銀行（Silicon Valley Bank，簡稱SVB），專門為中小技術型創新企業提供綜合金融服務，目前已發展成為金融集團架構（矽谷金融集團）。集團旗下有矽谷銀行，主要為技術企業提供貸款；旗下的矽谷資本（股權投資子公司）提供股權投資；矽谷銀行和矽谷資本之間形成投貸聯動機制[16]。矽谷銀行對固定資產較少、專利較多的技術企業提供專利質押貸款。矽谷資本一般與其它風投機構共同投資於這些技術企業。

矽谷銀行有時有採用「認股期權貸款」模式來對衝風險。在這種模式下，矽谷銀行發放貸款時，矽谷金融集團同時獲得企業的部分認股權或期權，在企業公開上市或被併購時行使。採用認股權證的貸款對象一般是早期階段的高技術企業，風險較大，矽谷銀行集團利用認股權證的方法可以補償銀行面臨的部分信用風險。

從國內的實踐來看，已有招商銀行、南京銀行、北京銀行、興業銀行、民生銀行等開展了投貸聯動的業務試點。這些銀行的投貸聯動主要通過兩種模式，一是銀行+PE/VC/券商模式，為企業提供貸款和股權綜合融資服務。二是銀行+投資子公司模式。即藉助銀行集團的投資子公司，進行直投業務，並銀行貸款業務進行聯動[17]。部分投貸聯動的項目已經涉及了新能源、節能環保等綠色領域 （如招商銀行與SLARZOOM 光伏億家的戰略合作、民生銀行的「啟明星」所參與的節能環保等項目）。

但是，總體來看，投貸聯動的項目主要還在醫療健康、高端裝備製造、網際網路運用等領域，得到投貸聯動支持的綠色技術的項目還不多。主要問題包括：1）銀行和及其投資子公司以及銀行之外的PE/VC基金在綠色領域的專業能力還比較缺乏，項目識別能力有限；2）綠色技術創新領域的中小企業數量較多，企業管理和風控能力較弱；3）綠色技術的環境效益尚未得到監管部門和市場充分的認可，外部性尚未內生化。

未來，要強化綠色技術領域的投貸聯動業務，應該：１）鼓勵銀行內部股權投資子公司和外部PE/VC投資管理公司建立跟蹤綠色技術的專業團隊，包括成立銀行的綠色技術支行；２）與當地的綠色科技孵化器、產業園合作，在投貸聯動過程中，對中小綠色技術企業配套提供孵化和服務能力；３）將央行和地方政府提供的綠色金融激勵政策（包括人民銀行的綠色再貸款、再貼現和地方政府對綠色項目的貼息、擔保）與綠色投貸聯動業務有機結合，降低投貸聯動業務的融資成本和信用風險。

2.支持銀行在巴塞爾III新規之下試點投資綠色基金

目前，銀行掌握著金融體系中最大的資金量，但基本沒有參與技術投資，包括綠色技術投資。一個主要的原因是傳統的銀行監管要求基本不允許銀行參與股權投資。但是，在２０１７發布的巴塞爾III的最新監管細則[18]已經允許銀行以２５０％－４００％的風險權重參與股權基金的投資，但中國機構還沒有開始關注和使用這項改革。我們建議，應該探索巴塞爾III關於允許銀行以250％風險權重投資於分散化的股權資產的條款在中國綠色技術產業的試點方案，鼓勵試點銀行在風險可控的前提下（如不超過銀行總資產的0.5%和投資標的充分分散化的前提下）投資於專業化管理的綠色股權基金。

巴塞爾 (Basel III Guidelines) 的監管細則規定，銀行資金可以投資於股權投資基金，適用的風險權重範圍為250%至400%，250%的風險權重適用於風險較低的、投資足夠分散化（如投資於250家公司以上的投資組合）的基金，400%的風險權重適用於風險較高的創投（VC）基金。英國、歐洲和加拿大的銀行已經開始試行此類針對中小企業的股權投資，在充分控制和分散風險的前提下取得了很好的收益，銀行進一步開展這類投資的積極性很高。我們估算，在250%的風險權重下，銀行投資於這類基金的資本金回報率可以達到25%。[19] 因此，只要各國（地區）銀行監管部門參照巴塞爾規則發布執行細則，許多銀行(不需動員，它們會主動要求加入) 將有很大的積極性參與這類投資，設立較大規模的綠色基金並不需要政府財政出資。我們建議，可以在若干銀行啟動在此新規下的試點項目，設立綠色基金，部分資金可以投資於綠色技術企業[20]。

3.支持和培育專注投資於綠色技術的私募股權和創投機構

缺乏專業化的綠色PE和VC基金管理機構，是現階段我國綠色技術投資的一大瓶頸。根據基金業協會的統計，目前在協會註冊的、冠名為綠色的各類基金共有５0０多隻，但絕大部分投資於綠色上市公司和使用成熟技術的綠色項目，很少有基金涉足綠色技術創新領域，我們了解到的國內專注投資綠色、清潔或環境技術的基金只有幾隻。

未來，隨著全球應對氣候變化戰略行動的強化和我國綠色發展戰略的深化，越來越多的投資者會認識到，未來綠色低碳項目將會得到更大的激勵（如碳價可能在未來上漲幾倍或十幾倍、各種稅收和綠色金融激勵政策將逐步到位）和體現更好的長期回報，綠色技術在綠色經濟和綠色投資中所占的比例一定會大幅提高。因此，未來需要的不是幾隻，而是幾十種、上百隻綠色技術基金。

缺乏合格的、有經驗的綠色技術基金管理機構是綠色技術發展的一大瓶頸。為了緩解這個瓶頸，我們建議：１）政府要有意識地培育綠色技術創投基金，將部分政府產業基金（母基金）所管理的資金配置給綠色技術基金，幫助其建立優質的團隊和業績，並給以適當的激勵機制（如租金減免等）。中央和地方發起的綠色發展基金、民營企業引導基金、國家新型產業創業投資引導基金、國家技術成果轉化引導基金應該把綠色技術創新作為優先支持領域[21]。２）鼓勵銀行、產業基金管理機構強化綠色投資的能力建設，支持發展綠色母基金。鼓勵機構投資者將綠色投資原則納入其投資決策過程中，將部分現有產業基金改造為綠色技術基金。對相關人員開展能力培訓，包括識別綠色項目、量化環境效益、披露環境信息等方法和工具的使用，提高其開展綠色投資的能力。３）通過提供綠色項目儲備和介紹國內外綠色投資機構，鼓勵和引導現有的（非專注投資綠色技術的）基金管理團隊向綠色技術領域轉型。４）支持綠色技術基金所投資的企業上市融資，比如在同等條件下優先推薦綠色企業到創業板上市。

4. 鼓勵保險公司開發支持綠色技術創新和綠色產品的保險產品

許多綠色技術項目在商業化過程中所面臨的一個挑戰是，這些技術和運用面臨較大的市場或技術風險。比如，光伏和風電項目面臨日照時間和風力的不確定性（從而導致收益不確定），綠色建築面臨著市場認知（和需求）的不確定性，環保技術設備可能出現故障等風險。為了支持綠色項目和這些項目所運用的綠色技術，保險機構應該進一步研發和推廣支持綠色建築、清潔能源、綠色交通、環保技術裝備、綠色農業等產品創新，通過金融產品創新來化解這些風險或這些風險可能帶來的經濟損失，為綠色技術的落地推廣提供更多支持。

除了為綠色技術購買方面臨的市場或技術風險提供風險保障外，建議保險公司創新商業模式，與第三方機構合作，整合風險管理資源，加強對綠色技術項目所面臨風險的研究，強化專業服務能力建設，嘗試通過「保險+服務」的方式，為項目提供以風險減量為導向的、覆蓋全生命周期的、囊括一攬子風險的保險解決方案。

綠色技術項目在傳統金融機構看來，面臨著各種各樣的不確定性，因而在資金支持上通常持謹慎態度。通過質押自身的智慧財產權獲得融資，對於綠色技術企業來說不失為一種可以探索的途徑。建議金融板塊之間加強聯動，保險公司與銀行深度合作，通過提供智慧財產權質押融資保證保險的方式，完善風險分擔機制，共同支持綠色技術創新。

面對與綠色技術術創新有關的風險，綠色技術企業或由於意識不到位，或心存僥倖心理，或出於對成本支出的考量，一般不願意主動投保相關保險。為培育企業的風險和保險意識，更好地運用保險機制防範管控風險、增進市場信用、促進技術推廣，放大財政資金使用效率，建議政府部門完善綠色金融激勵政策，對綠色技術企業投保相關的技術保險險種給予保費補貼，出台可享受補貼的綠色技術企業